始终高高在上且“越调越涨”，房价成为多年来持续的热门话题，早在2008年世界金融危机前后，就曾涌现多位著名经济学家警告房价泡沫太大，但类似的论调多年来屡言不中。

不过随着决策层对于房地产行业的深度调控的持续加码和精准施力，最近一段时间，行业的确涌现了一系列“变化”的信号：

易居房地产研究院8月288城房价指数环比下跌，为7个月来首次；

深圳等部分热点城市二手房成交出现“断崖式”缺口；

甚至有个别大型房地产公司突陷债务危机，一时间人心惶惶。

这一次，情况是否不一样？在“房住不炒”政策大旗背后，房地产行业及房企的真实情况又是怎样？

开始探讨之前，首先来纠正一个大家普遍存在的认识误区：就是房价是否上涨和地产公司是否盈利并不存在绝对因果关系。

蔚然控股投资顾问部高级经理王承啸先生在《房地产金融与投资101：解读地产行业资金运作及项目融资》主题分享中曾这样解释其原因：

房价的上涨往往也伴随着土地价格(房企经营成本的大头之一)的攀升；如此一来，收入和成本两端的金额都会递增。相同的道理，如果房价下跌，但房企拿地价格降幅更大，房企的利润率也能收获提升。

财报数据：龙头企业展现韧性

从宏观角度看，随着国内疫情逐渐平复，2021年上半年，全国商品房销售面积为8.86亿平方米，同比大幅增加27.7%。同期全国商品房累计销售额为9.29万亿元，同比劲增38.9%，复苏势头强劲。

而以下即将重点呈现房企财报中透露的经营数据，同样展现出十足的韧性：

核心净利增近二成

主因低基数及房企销售高速增长进入结转周期，上半年房企的营收高速增长。

据兴业证券统计的30家样本房企数据，上半年营业收入平均增速为34%；房企毛利率普遍下滑，期内毛利润平均增速为10%；核心净利润平均增速为18.6%。

按房企规模划分，核心净利润在50亿元以上的10家房企、20-50亿元的12家房企、20亿元以下的8家房企的营收平均增速分别为20%、47%、34%，毛利润平均增速分别为0%、17%、12%，核心净利润平均增速分别为7%（不计头部房企“某大”数据）、16%、23%，整体符合预期。

产品力突出 去化率良好

主要房企前 7 月平均销售完成度较高：1-7月房企的销售金额平均增速为32%，销售面积的平均增速为27%，整体销售均价同比进一步提升。对应2021年销售目标，平均目标完成度为55%，销售进度符合预期。

从房企月度销售数据变化来看，下半年以来销售市场在冷却，6、7月单月销售金额和面积的平均增速转负，一方面是受到去年疫情影响，去年销售行情先冷后热，下半年加大供货追赶销售。

今年上半年销售完成度较好房企下半年销售压力减小，叠加同比高基数，下半年销售增速减缓，另一方面调控和金融政策持续高压，房贷利率持续增长，楼市尤其房价的积极预期有效下降。

但主要房企下半年供货均较为充足(下半年平均目标去化率为 45%)，产品力突出，持续保持较好的去化水平(平均 60%)，以此推断全年目标完成难度不大。

毛利率有望平稳恢复

2021年上半年，房企的平均毛利率进一步下降，平均毛利率为23.5%，同比下降3.6个百分点。

由于房企在16-18年获取的高价地正在逐步结转消化，预计表观毛利率下行趋势还会持续，但房企近两年获取土地及当前销售项目普遍毛利率已经企稳或有回升。

兴业证券因此预计，未来1-2年房企低毛利结转结束后，表观毛利率有望恢复平稳状态。

核心净利率降幅更小

2021年上半年，房企的平均核心净利率为9.4%，同比下降1.7个百分点，下降幅度小于毛利率，主要由于费用管控力度加强，费用率下降，其他收入增长、毛利率下降从而带来增值税下降及税率同步下降等原因。

与此同时，费用率及有效税率同比下降：房企2021年上半年的平均销售费用率、管理费用率和财务费用率为3.6%、4.1%和2.5%，同比持平、下降1.0、下降1.1个百分点。平均有效税率为37.5%，同比下降1.5个百分点。

存货增速下降

在地产行业利润空间受限的当下，周转效率显得更加重要，房企将去化和回款看作越来越重要的业绩指标。

从部分房企上半年回款情况来看，平均回款率为85%，保持较高水平。

加快周转，放缓拿地，房企的存货增速下降，2021年上半年相比2020年底，房企的存货平均增速为9%，远低于过去三年存货增速（2018至2020年三年分别为47%、28%、21%）。

总土储可备多年销售所需

“供地两集中”政策的出炉改变了房企既往拿地节奏。房企上半年拿地速度普遍有所放缓，拿地款占销售金额平均比例为36%，低于40%。

受到降杠杆驱动，房企拿地速度减缓，加上结转保持高速，总土储增速有所下降，截至2021年上半年房企的土地储备面积较2020年平均增长3%，其中有11家公司的土地储备面积下降。

不过房企整体土储仍保持充足，总土储对应今年全年预期总销售面积平均倍数为4.4。

“降杠杆”持续推进

截至2021年上半年房企的有息负债较去年全年平均增速为4.7%，显著下降。

有息负债增速在15%以上的共有1家公司，增速在10-15%共有4家公司，增速在5-10%共有8家公司，增速在0-5%共有10家公司，增速为负共有8家公司。

同时，31家公司中还有9家公司净负债总量下降。截至2021年上半年房企的平均净负债率为68.9%，较去年底下降0.3个百分点。

截至2021年上半年房企的平均融资成本为5.7%，较去年下降0.2个百分点，头部房企的融资优势越来越明显。

同期房企平均境内债务占比为69%，较去年底下降 2 个百分点；短债占比为 28%，较去年底下降2个百分点，均保持合理水平。

小结：利空出尽 强者越强

综合以上多个行业数据指标，兴业证券认为，房地产行业的“利空”逐步出尽，对房地产和银行两大行业的“压制项”已处在最严位置：

1、高压的调控和金融政策，定向管控的主旋律不会变化，但政策调控已经进入常态化阶段；

2、利润率下降，我们认为利润空间已处于最窄底部，土拍政策的变化带来利润率改善的空间，房企的拿地和销售毛利率已恢复到合理稳定水平。

另一方面，基本面稳健扎实、现金流优异财务安全性高，盈利能力更稳定持续的大中型房企优势会越来越显著，销售和业绩都能保持稳定、连续的增长，融资成本伴随持续下降。